Bitcoin đối mặt với áp lực lãi suất cao nhất kể từ 2007: Tín dụng tiền mã hóa giảm 22,5 tỷ USD, thị trường đang tái cấu trúc đòn bẩy

Khi 30-year Treasury yield chạm mức cao nhất kể từ năm 2007, nhiều người reo hò về việc Bitcoin vẫn giữ được mốc 64.000 USD. Nhưng tôi nhìn thấy một câu chuyện khác: đám đông đang nói 'Bitcoin đã hấp thụ tin xấu', còn tôi mỉm cười vì biết rằng thị trường đang bỏ qua một sự dịch chuyển cấu trúc sâu hơn. Dữ liệu từ Galaxy chỉ ra rằng tín dụng thế chấp tiền mã hóa đã giảm 22,53 tỷ USD so với đỉnh – tương đương 53% – và điều này không chỉ đơn thuần là do giá giảm. Đây là dấu hiệu của một quá trình 'giảm đòn bẩy chậm' đang diễn ra, khác hoàn toàn với sự sụp đổ kiểu 2022. Nhưng nghịch lý thay, đòn bẩy phái sinh lại đang phục hồi: futures open interest đạt 103,2 tỷ USD vào cuối quý 2, rồi nhảy lên 114 tỷ USD vào cuối tháng 7. Điều này có nghĩa là gì? Thị trường đang chuyển từ tín dụng chậm (thế chấp) sang đòn bẩy nhanh (phái sinh), một cấu trúc rủi ro hoàn toàn mới. Bối cảnh vĩ mô hiện tại không phải là điều gì mới mẻ đối với những ai đã theo dõi thị trường từ năm 2017. Khi lợi suất thực của trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 30 năm chạm gần 3% – mức cao nhất trong 18 năm – Bitcoin, với tư cách là tài sản không sinh lời, phải đối mặt với chi phí cơ hội ngày càng tăng. Nhưng khác với các chu kỳ trước, lần này câu chuyện không chỉ nằm ở lãi suất. Các khoản vay thế chấp bằng tiền mã hóa đã giảm liên tiếp ba quý: lần lượt 10%, 5% và 17%. Đây là sự co lại có hệ thống, không phải một cú sốc đột ngột. Trong khi đó, các công ty công nghệ lớn như Alphabet, Amazon, Meta đã phát hành khoảng 220 tỷ USD trái phiếu trong năm nay, chủ yếu để đầu tư vào AI. Dòng vốn khổng lồ này đã hút thanh khoản khỏi thị trường tài sản rủi ro, bao gồm cả Bitcoin. Nhưng tôi cho rằng đám đông đang hiểu sai về mối quan hệ này: họ nghĩ rằng chỉ cần lãi suất giảm là Bitcoin sẽ tăng, nhưng thực tế phức tạp hơn nhiều. Phân tích cốt lõi của tôi dựa trên dữ liệu on-chain và cấu trúc thị trường. Trước hết, tín dụng thế chấp tiền mã hóa (crypto-backed loans) đã giảm từ 47,13 tỷ USD xuống còn 21,94 tỷ USD – một sự sụt giảm hơn 53%. Điều này cho thấy 'nhiên liệu đòn bẩy chậm' đã cạn kiệt đáng kể. Trong quá khứ, khi giá tăng, mọi người vay thêm để mua thêm, tạo vòng xoáy tăng. Nhưng bây giờ, vòng xoáy đó đã bị phá vỡ. Thứ hai, futures open interest tăng 11 tỷ USD chỉ trong một tháng cho thấy đòn bẩy nhanh đang quay trở lại. Nhưng cần lưu ý: OI tăng không đồng nghĩa với vị thế mua ròng, vì một phần lớn là hedge. Tuy nhiên, nếu đà tăng này tiếp diễn, nguy cơ thanh lý hàng loạt sẽ tăng lên. Thứ ba, lợi suất thực tế 30 năm ở mức 3% tạo ra một 'mức sàn' cho chi phí cơ hội: nếu bạn có thể kiếm 3% lợi nhuận thực từ trái phiếu chính phủ, tại sao phải nắm giữ Bitcoin? Điều này đặc biệt quan trọng khi các tổ chức đang phân bổ vốn dài hạn. Tôi đã thấy kịch bản này từ năm 2020 khi DeFi Summer bùng nổ: thanh khoản lỏng lẻo là tấm gương phản chiếu khát vọng tự do tài chính, nhưng khi lãi suất thực tăng, tấm gương đó vỡ vụn. Góc nhìn phản trực giác mà tôi muốn đưa ra là: đám đông đang tập trung vào rủi ro tín dụng giảm, nhưng bỏ qua sự phục hồi của đòn bẩy phái sinh. Họ nghĩ rằng thị trường đã lành mạnh hơn vì nợ xấu đã được xử lý, nhưng thực tế, một cơn bão mới đang hình thành từ phía hợp đồng tương lai. Một điểm mù khác: Bitcoin đã chạm mức 64.610 USD ngay trong ngày lợi suất 30 năm đạt đỉnh – điều này cho thấy thị trường có thể đã phản ứng quá mức với tin xấu, hoặc có một lực mua đối trọng nào đó (có thể từ các quỹ ETF). Nhưng nếu lợi suất tiếp tục tăng lên trên 5,3%, Bitcoin khó có thể duy trì mức hỗ trợ hiện tại. Một nghịch lý khác: các công ty công nghệ phát hành trái phiếu để đầu tư AI, nếu đợt phát hành này kết thúc, lợi suất có thể giảm tự nhiên, mở ra cánh cửa cho Bitcoin tăng trở lại. Nhưng đây là kịch bản dài hạn, không phải ngay lập tức. Bài học đầu tiên: khi tất cả đều nói 'thị trường đã hấp thụ tin xấu', hãy chuẩn bị cho một kết thúc giống hệt. Câu chuyện tiếp theo của thị trường sẽ không nằm ở việc lãi suất có giảm hay không, mà nằm ở việc đòn bẩy nhanh (phái sinh) có gây ra một đợt thanh lý mới hay không. Nếu 30-year yield quay đầu xuống dưới 5,1%, Bitcoin có thể quay lại vùng 67.000-72.000 USD. Nhưng nếu nó tiếp tục tăng, hãy chuẩn bị tinh thần cho một cú sốc. Tôi vẫn giữ quan điểm dài hạn, nhưng trong ngắn hạn, sự thận trọng là vàng.